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在政策利好的大环境下，长租公寓的市场参与者能否在目前市场的起步阶段，既获得长期稳定的融资渠道，以实现规模化经营，又形成资本从投入到退出的闭环的一个关键因素在于如何盘活资产、将未来稳定可期的现金流转换为当前的现金。而资产证券化（包括具有不动产证券化特征的REITs）无疑是解决上述问题的最佳方案。2017年市场迎来的长租公寓领域四单ABS产品：“魔方公寓信托受益权资产支持专项计划”、“中信证券(600030,股吧)·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划”、“新派公寓权益型房托资产支持专项计划”以及“中联前海开源-保利地产(600048,股吧)租赁住房一号资产支持专项计划”是长租公寓企业开展资产证券化的代表性产品。实际上，长租公寓企业是否能够通过资产证券化实现融资、如何设计资产证券化交易结构与参与者选择什么样的运营模式息息相关。本文将从长租公寓的运营模式出发，通过分析目前已推出的长租公寓资产证券化产品，进而探索不同类型长租公寓企业参与资产证券化的可行性及路径选择。
作者｜魏轶东朱思颖 刘洁 等
来源｜中伦视界（zhonglunlawfirm）
一
不同市场参与者
根据自身优势
选择不同的运营模式
目前，长租公寓市场已经呈现出“多主体”、“多渠道”特征。根据智信资产管理研究院的报告，目前已有1100家企业投身长租公寓产业。这些市场参与者在资本来源、行业背景等方面各不相同，亦根据自身的特点和优势选择了不同的运营模式。
（一）长租公寓运营主体分类
长租公寓运营主体从资本来源可以分为以下三种类型：
· 政府平台型
即政府独立或与社会资本合作，自建或收购房源作为长租公寓房源，以提供保障性或政策性租赁住房。如上海市各区都有各自的公共租赁住房投资运营公司为解决本区青年、引进人才和外来务工人员及其他常住人口的阶段性居住困难提供公租房。截至11月2日，上海今年已挂牌成交15幅租赁住房用地，土地面积近30万平方米，其中已成交的地块多被上海张江（集团）有限公司、上海嘉定新城发展有限公司和上海地产集团等具有地方政府平台公司性质的企业竞得。
· 国资背景型
包括国有房地产开发企业、国有投融资企业，通过自建、购买、资产划拨、租赁等方式获得房源。以北京为例，从2012年开始，陆续就有市属大国企，如首农集团、金隅集团、城建集团和建工集团等利用闲置用地改建公租房、保障房。保利、葛洲坝(600068,股吧)、中冶等大型央企也都通过竞买北京、上海、广州、杭州等地包含自持面积的地块参与长租公寓建设。住建部、发改委、证监会等九部委于2017年7月18日印发《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》（建房[2017]153号，下称“153号文”），提出“人口净流入的大中城市要充分发挥国有企业的引领和带动作用，支持相关国有企业转型为住房租赁企业。”未来，随着各地住房租赁实施方案落地，将出现一批国有住房租赁企业。日前，南京、成都、武汉、沈阳等地都通过出台相关实施方案制定了新建国有住房租赁平台公司的计划以及国有住房租赁平台公司的市场规模预期。
· 社会资本型
即民营机构通过各种市场化的手段获取房源开展住房租赁业务。2016年国务院办公厅下发《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》（国办发[2016]39号，下称“39号文”）关于“发展住房租赁企业”的提法是“提高住房租赁企业规模化、集约化、专业化水平，形成大、中、小住房租赁企业协同发展的格局”，而153号文则明确提出要鼓励“民营的机构化、规模化住房租赁企业”发展。目前市场上活跃的长租公寓企业，除了上述政府平台企业及国资背景的企业，多为社会资本投资的企业。
根据长租公寓运营主体行业背景的不同，长租公寓企业主要可分为以下四类：
· 开发商背景企业
早在2015年住房城乡建设部出台《关于加快培育和发展住房租赁市场的指导意见》就希望“推动房地产开发企业转型升级”，成为租赁住宅的多元供应渠道之一。2016年国务院办公厅的39号文则明确“鼓励房地产开发企业开展住房租赁业务。支持房地产开发企业拓展业务范围，利用已建成住房或新建住房开展租赁业务；鼓励房地产开发企业出租库存商品住房；引导房地产开发企业与住房租赁企业合作，发展租赁地产。”而近几年来，在拿地成本越来越高、楼市调控越来越严的背景下，开发商利润率下滑，周转和去化速度放缓，“开发+销售”传统盈利模式不可持续，开发商开始寻求其它业务增长点。万科、金地、远洋、龙湖、旭辉、石榴、中骏置业、合景泰富、碧桂园、绿地、朗诗等企业都在长租公寓领域进行了布局。
· 经纪机构背景企业
153号文首次提出鼓励经纪机构设立子公司拓展住房租赁业务。其实市场上经纪机构早已凭借其租赁中介业务接近租赁房源和租赁客户的先天优势开展长租公寓业务。自如寓（链家）、红璞公寓（世联行(002285,股吧)）、相寓（我爱我家）、逗号公寓（如家）都依托房地产经纪服务业务背景发展长租公寓业务。
· 酒店背景企业
虽然相关政策尚未直接提及鼓励酒店背景企业投身长租公寓领域，但无论是酒店业主类背景的企业还是酒店管理类背景的企业都有着涉足长租公寓领域先发优势。相对于酒店，长租公寓投资额更低、服务人员更少、空置率更低，吸引了传统酒店集团的加入。早在多数开发企业还在以“开发+销售”模式快速壮大之时，一些外资背景的酒店业主或酒店管理公司，即已将“服务式公寓”“酒店式公寓”的概念引入了中国。在国内，从广义上讲，可以将服务式公寓或酒店式公寓理解为长租公寓的高端产品。当然，随着长租公寓市场的不断发展，酒店背景的企业也逐渐切入中端乃至低端的公寓市场。城家（华住旗下）、窝趣（铂涛旗下）、缤润亚朵（亚朵酒店旗下）即是酒店背景长租公寓企业的代表。
· 创业类企业
